Ценовой потолок или кепка-невидимка? Сколько на самом деле стоит российская нефть

На первый взгляд, price cap, механизм потолка цены на российскую нефть на уровне $60 за баррель, работает, превосходя все ожидания. Дефицита нефти, которого многие опасались, не наблюдается. Россия не только не сократила, но даже наращивает поставки на мировой рынок. При этом, судя по газетным заголовкам и официальным публикациям российского Минфина и Центробанка, Россия вынуждена продавать свою нефть по $47 за баррель, в то время как мировые цены были выше $80.

С одной стороны, эти официально признаваемые уровни цен означают существенные проблемы для российского бюджета, поскольку именно они ложатся в основу ставок налогов и экспортных пошлин для нефтяной отрасли, которые, вместе с доходами от экспорта газа, в первой половине 2022 года дали 45% его доходной части. С другой стороны, столь значительные скидки заставляют изучить ситуацию поглубже, и при ближайшем рассмотрении выясняется, что все несколько сложнее и многограннее:

— Цена, фигурирующая в газетных статьях и в государственной статистике, — это теоретическое значение, примерно как официальный курс доллара в СССР в 1983 году. Она представляет собой среднее значение между ценами на условиях FOB (доставка на борт) при продаже из портов Приморск на Балтике и Новороссийск, оцениваемое агентствами рыночной информации в соответствии с методологией, которая не применима в текущих условиях.

— По этой цене и на этих условиях продается крайне мало российской нефти, если вообще продается. Реальная цена продажи нефти Urals на ее нынешнем основном рынке, скорее всего, составляет $70–75 за баррель.

— Большое количество вывозимой морем российской нефти (до 800 тыс. баррелей в день, около 20% общего объема) продается по цене выше $70 за баррель по условиям FOB в российском порту даже в соответствии с официальными котировками.

— Непрозрачный рынок услуг морской транспортировки нефти создает возможности для обхода ценового потолка и направления значительной доли нефтяной выручки на теневые счета и компании вне России.

Давайте разберемся в деталях этой картины.

Откуда берутся цены около $45, если общерыночная цена выше $80?

На рынках сырьевых товаров есть множество цен на, казалось бы, один и тот же товар. У  товаров существуют различные сорта (например, у нефти — Brent, WTI, Dubai, Oman), а цены бывают спотовые и фьючерсные. Наконец, у товаров различаются точки и условия поставки: например, обозначенные как CIF Rotterdam и FOB Primorsk. Роттердам — это один из крупнейших европейских центров нефтепереработки, и именно там до войны был большой реальный, то есть физический, а не финансовый, конечный спрос на российскую нефть. Иногда покупатели были готовы платить в Роттердаме за нефть основного российского сорта Urals несколько больше, чем за Brent, иногда несколько меньше, в зависимости от колебаний спроса и цен на бензин и дизельное топливо (из нефти Urals на НПЗ получается меньше бензина и больше дизельного топлива, чем из Brent). Чтобы российская нефть оказалась в Роттердаме, необходимо оплатить ее перевозку танкером (фрахт). Покупатель может забрать груз в российском Приморске на условиях FOB (free on board, доставка на борт) и сам озаботиться перевозкой или же попросить самого продавца организовать перевозку в Роттердам (стандартный термин для таких условий покупки — CIF).

До 2022 года это был оживленный и насыщенный торговый путь. Настолько, что Baltic Exchange, лондонская организация участников рынка морских перевозок и корабельных брокеров, регулярно публиковала котировки стандартных расценок TD6 и TD17, фьючерсы на которые торговались на основной европейской бирже ICE, для маршрута из Новороссийска в Августу, торговый хаб на Сицилии, и из Приморска в Роттердам. Данные для вычисления этих бенчмарков брались из отчетов корабельных брокеров — членов Baltic Exchange, через которых проходила значительная часть сделок по фрахту танкеров.

Дифференциал между Urals и Brent определялся лишь рыночными условиями, а не политическими соображениями, бойкотами и эмбарго и колебался в диапазоне плюс-минус $3 за баррель.

Важно понимать, что цены Urals FOB Primorsk и FOB Novorossiysk, публикуемые агентствами Argus и Platts, никогда не были «настоящими» рыночными ценами, то есть ценами реальных сделок, заключенными в результате переговоров трейдеров, или каким-то средним таких сделок. Это всегда были так называемые «асессменты», оценки агентств, посчитанные с использованием трех элементов — цены Brent Dated, оценки дифференциала Brent-Urals, как правило вычисляемой на базе динамики цен на нефтепродукты, и оценки стоимости фрахта, опирающейся на котировки Baltic Exchange. Агентства показывали свои оценки участникам рынка и спрашивали, соответствуют ли цифры их ощущениям, иногда они видели информацию о реальных сделках на условиях FOB Primorsk, и на этом сличение прикидок с реальностью заканчивалось. В довоенной реальности цена Brent Rotterdam, служившая точкой отсчета для оценки цены Urals, была разумным бенчмарком — обе эти марки продавались на одном и том же рынке одним и тем же покупателям и были в большой мере взаимозаменяемыми.

В 2022 году почти все изменилось. Российская нефть больше не продается в Роттердаме и Августе. Через лондонских корабельных брокеров проходит малая доля активности в российских портах. Baltic Exchange перестала котировать индикатор TD17 и изменила принципы расчета TD6, так что он стал малоприменим для танкеров с российской нефтью. Но методология расчетов агентства Argus, обновленная последний раз в январе 2023 года, похоже, пока не принимает в расчет все эти изменения. Аналитики агентства — профессиональные и опытные люди и прилагают все усилия для получения разумной оценки, но это может быть крайне трудным делом с привычными для них инструментами.

Какова реальная цена продажи нефти Urals?

После введения европейского эмбарго основные объемы российской нефти, отгружаемые в портах Черного и Балтийского морей, отправляются в Индию, в первую очередь в порты западного побережья в штатах Гуджарат и Керала. Многие танкеры, изначально не объявляющие своей точки назначения, в итоге тоже приходят в индийские порты. В начале года эти поставки были практически нулевыми, затем резко выросли с марта и к декабрю Россия стала крупнейшим поставщиком сырой нефти в Индию. По совпадению, один из крупнейших НПЗ в этом регионе, Nayara Energy мощностью 400 тыс. баррелей в сутки, контролируется «Роснефтью». По словам некоторых трейдеров, в декабре дисконт Urals на базисе поставки в эти порты был $6–10 к цене Brent и колебался в зависимости от цены нефти сортов Dubai и Oman, составляющих привычную диету индийских НПЗ.

Европейские НПЗ и трейдинговые подразделения их материнских компаний часто обмениваются данными о закупке сырья с рыночными агентствами в режиме реального времени, так что информация о ценах в Роттердаме основана на множестве наблюдений и весьма точна. Но этого, скорее всего, нельзя сказать о ситуации на рынке в Гуджарате, так что мнение агентств о цене продаж на этих рынках может быть весьма приблизительным. Для наших целей можно воспользоваться данными индийских таможенных органов. К  сожалению, данных о декабрьских поставках в этой базе данных пока нет, и, строго говоря, грузы с декабрьской доставкой в Индию покинули Россию за месяц или полтора до даты прибытия, то есть до введения эмбарго и ценового потолка. Но официальные данные за март–ноябрь 2022 года показывают очень небольшие дисконты на Urals относительно Brent, а иногда показывают даже премии, что дает дополнительную уверенность в словах трейдеров и заставляет думать, что реальные скидки могли быть даже ниже. Кроме того, эта статистика входит в противоречие с широко распространенным мнением, что рост продаж российской нефти в Индии летом–осенью 2022 года был достигнут за счет предоставления больших скидок.

Цены на нефть, март–ноябрь 2022 года, долларов США за баррель

Российский нефтяной экспорт в Индию, март–ноябрь 2022 года, млн баррелей в месяц

Сколько стоит доставить баррель российской нефти в Индию?

В бюллетене новостей о рынке морских перевозок Hellenic Shipping News упоминается цена $11–19 за баррель для перевозок из российских портов Атлантического бассейна в Индию. Эти расценки выше, чем перевозки на сопоставимые расстояния между Европой и Азией, например между Персидским заливом и Роттердамом. Но это предложение открытого «белого» рынка для разовых перевозок. Если же верны слухи о закупке более сотни танкеров, недавно приобретенных Россией и российскими компаниями и предпринимателями для организации «теневого флота», создаваемого для противодействия санкциям и ценовому потолку, то, скорее всего, основные объемы российской нефти путешествуют именно на этих судах. Для них понятие ставок фрахта практически нерелевантно, за исключением трат на страховку и бункеровку. Российские деньги на эти суда уже потрачены, а уплата фрахта — это просто перекладывание денег с одного счета с российским бенефициаром на другой. Кроме того, вероятно, какое-то количество танкеров для перевозки российской нефти нанято на условиях тайм-чартера, в срочную аренду, а не нанимается на конкретный маршрут, что тоже делает стоимость единичной перевозки непрозрачной. Можно, наверное, не говорить, что суда для этих перевозок вряд ли заказываются с помощью брокеров-участников Baltic Exchange, так что информации о реальных сделках и расценках в них теперь крайне мало и они не могут служить надежным индикатором средней стоимости перевозок.

Какой может быть альтернативная оценка справедливой цены Urals FOB?

Два слагаемых, сочетание которых позволяет вычислить цену на базисе FOB Primorsk, о которых можно судить из предыдущих рассуждений (цена продажи российской нефти в Гуджарате и ставки фрахта), приводят нас к вероятному диапазону скидок $17–29 за баррель. С учетом нынешних среднерыночных цен $80 за баррель верхняя граница этого диапазона приближает нас к широко упоминавшейся цене около $50 (надо еще раз повторить, что это значение — это, строго говоря, не цена как таковая, а приведенная цена, нетбэк, удельная выручка, очищенная от расходов на доставку товара покупателю и сопутствующих платежей). Но я предполагаю, что реальные дисконты ближе к нижней границе диапазона, если не еще ниже.

Видимость высокой стоимости транспортировки российской нефти создает элегантную возможность обхода ценового потолка. Если нефтяные компании прямо или косвенно контролируют перевозку нефти и получают свою долю выручки от нее, возможна следующая схема: перевозчики ссылаются на высокую маркерную стоимость перевозки в соответствии с публикуемым бенчмарком, пусть даже и рассчитанным на основании редких данных, и объявляют, что нефть продается в порту на базисе FOB по цене ниже потолка, что открывает возможность пользоваться услугами западного страхового рынка и торговым финансированием западных банков, при этом высокая выручка, полученная на этапе перевозки, компенсирует недобор от формально низкой цены продажи нефти.

Кроме того, необходимо помнить, что 1,6–1,8 млн баррелей в день российской нефти поставляется в восточном направлении через трубопровод в Китай и через порт Козьмино. Его мощности были недавно расширены с 600 до 800 тыс. баррелей в день, и цена продаж в этом порту стабильно выше обозначенного потолка цен даже по официально публикуемым котировкам. Видимо, у России хватает ресурсов и механизмов обеспечить продажи как минимум этих объемов, не пользуясь услугами рыночной инфраструктуры стран, присоединившихся к механизму потолка, и не утруждаясь созданием иллюзии продаж в соответствии с этим режимом.

Qui prodest?

Как уже говорилось в начале статьи, Минфин и российский бюджет, несомненно, в проигрыше от сложившейся ситуации. Впрочем, в Минфине работают вполне грамотные и искушенные люди, вряд ли довольные происходящим. Поэтому уже появляются новости о намерении российского правительства перейти на использование котировок сорта Dubai и дисконта, рассчитанного российскими госорганами.

Но есть и несколько типов российских игроков, которые могут быть заинтересованы в видимости низких цен на российскую нефть. Прежде всего, это российские нефтяные компании. И если раньше у них был хоть какой-то резон рассказывать городу и миру, что у них получается продавать нефть «выше рынка», чтобы впечатлять акционеров и успокаивать кредиторов, то в нынешней ситуации это не самая важная забота. Гораздо выгоднее поддерживать впечатление, что они продают нефть дешево, что значительно снижает их налоговое бремя.

Так или иначе появление в цепи распределения выручки непрозрачных элементов создает большой простор для творчества для тех, кто причастен к движению нефти по цепочке контрактов, начиная с рядовых менеджеров нефтяных компаний, ответственных за заключение контрактов, — и вверх по цепочке ответственности. Когда исчезают независимые и точные бенчмарки, всегда можно показать результат, который будет выглядеть для начальства несколько лучше того, что написано в газете, а на деле сделать сильно лучше, но разницу разделить с тем, кто поможет правильно оформить сделку. Именно так делались состояния в 1990-х. Непрозрачность может быть выгодна и для компаний — тем, что позволяет оставлять часть выручки на счетах дружественных фирм вне России и использовать для сделок, которые трудно было бы провести от своего имени в санкционном климате, хоть для покупки оборудования, хоть для диверсификации бизнеса.

Наконец, непрозрачность может быть выгодна и российским властям, если они контролируют «скидочный доход» трейдеров. По сути, в их руках оказываются средства, которые не ассоциируются с российским государством и выглядят как легальный доход нероссийских фирм. Можно придумать множество целей их использования — от покупки микросхем для стиральных машин и других изделий предприятий общего машиностроения до финансирования антисистемных групп и движений вне России или формирования «золота партии», теневой кассы на черный день.

Так или иначе, стоит иметь в виду главное. Во-первых, условия и институциональная среда торговли российской нефтью в связи с санкциями изменились кардинально, и ориентироваться на инструменты и бенчмарки прошлого вряд ли имеет смысл. Они не столько обеспечивают прозрачность, сколько имитируют ее. И во-вторых, если непрозрачность возникает, то всегда найдется кто-то, кто этим воспользуется в своих целях.