Инфляционное давление в российской экономике остается высоким. Темпы роста цен в мае–июле соответствуют годовой инфляции в 10%. Инфляционные ожидания продолжают расти. Проинфляционными факторами остаются рост доходов населения, разгоняющий потребительский спрос, и проблемы с импортными поставками.
Вместе с тем экономика начинает демонстрировать признаки замедления. Конъюнктурные оценки экономической активности показали в июле резкое снижение. Инвестиционная активность замедляется. На плато, по мнению аналитиков, вышла и динамика потребительской активности.
Эксперты ЦБ говорят о готовности экономики вернуться к траектории сбалансированного роста. Более пессимистичные оценки предрекают экономике «проседание» или рецессию после длительного периода перегрева. Рост экономики во втором квартале 2024 года ряд экспертов объясняют действием краткосрочных конъюнктурных факторов. Исчерпание их эффекта оставит экономику лицом к лицу с букетом структурных ограничений.
Таким образом, замедление экономики начнется (если начнется) лишь через год после того, как стартовал цикл повышения ключевой ставки. Но тем не менее оно не станет сигналом к ее снижению. В новой экономической реальности, где внутренние ресурсы будут единственным источником инвестиций, более высокий уровень ставок понадобится, чтобы стимулировать сбережения.
Однако главный вопрос — вернется ли экономика после периода ожидаемого замедления во втором полугодии 2024-го к новому подъему, или импульс экономического роста военного времени, связанный с повышением нормы использования экспортных доходов, окончательно исчерпан? В довоенном периоде российская экономика росла темпом около 1% в год. В военном периоде рост разогнался до 4%, но при «сдвинутой» структуре. Ответ на вопрос, какая траектория является сбалансированной при новых ограничениях, остается открытым.
Инфляционное давление в российской экономике остается высоким, месячный прирост цен в мае–июне соответствует годовой инфляции в 10%. Июльское значение также будет высоким за счет разового фактора (повышение тарифов на ЖКХ), но и трендовая инфляция первых двух недель (0,38%) выводит на те же двузначные годовые цифры. Хотя показатели наблюдаемой гражданами инфляции в июле стабилизировались (14,2% после 14,4% в июне), инфляционные ожидания продолжают расти третий месяц подряд (12,1% после 11,9% в июне), свидетельствует последний мониторинг «инФОМ». В результате эти ожидания сами являются проинфляционным фактором, подстегивая кредитную активность населения. Чтобы обуздать инфляцию, денежно-кредитные условия во втором полугодии должны быть более жесткими, чем в первом, констатирует обзор Центробанка «О чем говорят тренды».
ЦБ не только готовится к очередному повышению ставки, но и пытается этими предупреждениями психологически воздействовать на рынок. И это имеет определенный эффект: фактические ставки по кредитам повышаются, отмечает регулятор. Вместе с тем проинфляционным фактором остается высокий потребительский спрос, который подстегивают рост зарплат, связанный с напряженностью на рынке труда, и выплаты военным (→ Re: Russia: Три триллиона живым и мертвым). Другим проинфляционным фактором стали проблемы с поставками импорта (→ Re: Russia: Борьба за импорт). Несмотря на укрепление рубля, в товарной группе с высокой зависимостью от курса (то есть с высокой импортной компонентой) наблюдается тенденция роста цен, а не снижения, отмечается в мониторинге ЦБ.
Вместе с тем «экономика готовится перестроиться на траекторию сбалансированного роста», то есть замедлиться, делают вывод эксперты регулятора. При этом динамика роста последних месяцев оставалась высокой — 5,4% в годовом выражении по итогам первого квартала; во втором квартале, несмотря на «апрельскую заминку», прирост к первому составил 0,8% с поправкой на сезонность, считают в ЦБ. В структуре роста по-прежнему преобладают «тяжелые» инвестиционные отрасли, в то время как потребительские демонстрируют умеренную положительную динамику. Так, по сравнению с декабрем 2023 года индекс инвестиционных отраслей в мае 2024-го вырос со 144 до 164 пунктов, индекс инвестиционных отраслей без «тяжелых» — со 131 пункта до 136, а индекс потребительских — со 119 до 124 (100 — среднемесячное значение 2019 года).
На давно ожидаемое замедление экономики указывает, в частности, резкое снижение конъюнктурных оценок в последнем мониторинге предприятий ЦБ. Оценки текущей ситуации остались в положительной зоне, но снизились с 7,3 сразу до 2,6 пункта. Месячное падение индикатора на 4,75 пункта выглядит почти кризисным. Наибольший размах снижения наблюдается в добыче, обрабатывающих отраслях (за исключением инвестиционных) и торговле. Инвестиции во втором квартале, по данным опроса, продолжили расти, однако почти во всех отраслях медленнее, чем в предыдущие два квартала. В следующие месяцы настроения бизнеса должны еще больше ухудшиться, считает автор Тelegram-канала TruEcon Егор Сусин: «Бизнес активно набирал кредиты до конца весны в надежде на значимое снижение ставок, но этого не будет и придется адаптироваться». А Telegram-канал MMI и вовсе настроен апокалиптически: «Замедление экономики неизбежно в условиях исчерпания трудовых ресурсов — вопрос лишь в том, удастся ли осуществить soft landing или все-таки будет глубокая рецессия».
Несколько другую картину предлагает в свежем обзоре Центр макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования (ЦМАКП). В экономической динамике военного времени они выделяют четыре периода: «шоковая коррекция» (март–май 2022), «восстановительная адаптация» (июнь 2022 — апрель 2023), «почти стагнация» (май–декабрь 2023) и «новый подъем» (январь–июнь 2024). На втором этапе промышленность адаптировалась к новым условиям и восстановила объемы выпуска после падения на первом. Впрочем, отметим, что структура выпуска при этом изменилась: металлические изделия компенсировали падение в автопроме, деревообработке и химии. Существенный вклад в «почти стагнацию» на третьем этапе вносило ухудшение ситуации в экспортных отраслях — нефтегазовом секторе и черной металлургии.
Новый подъем в первой половине 2024 года обусловило «уникальное сочетание краткосрочно действующих факторов» в нескольких отраслях, которые обеспечили две трети увеличения общепромышленного выпуска, считают аналитики ЦМАКП. В частности, это превышение объемов экспорта нефти и восстановление производства нефтепродуктов, а также завершение крупных заказов в металлообработке. При этом, продолжают они, набор неблагоприятных структурных факторов, сложившихся в экономике, делает «переход к околостагнационной динамике в промышленности делом ближайшего времени». На отраслевом уровне рост будет все больше концентрироваться в сегменте приоритетных «малорыночных» секторов (речь идет опять же о военно-промышленном комплексе), уточняют эксперты.
В этой картине колебания экономической динамики определяются в большой степени динамикой российского экспорта и госзаказом в военных отраслях, которые через трансмиссионные механизмы придавали стимул потребительскому сектору, но уже не будут способны обеспечивать это в будущем.
Относительно консенсусным среди экспертов является и мнение о том, что потребительский спрос как драйвер экономической динамики достиг своих пределов. Аналитики Института народнохозяйственного прогнозирования РАН считают, что он вышел на плато: рост оборота розничной торговли в мае составил +7,5% г/г после +8,2% в апреле (в сегменте непродовольственных товаров — соответственно +8,8 и +10,6%). По оценке сервиса «Сбериндекс», в апреле рост потребительских расходов составил 0,1% м/м, в мае — +0,3%, в июне — +0,2%. Если тренд сохранится (+0,2% м/м в ближайшие месяцы), в третьем квартале потребительские расходы прибавят лишь 0,7% по сравнению со вторым, что близко к сбалансированной траектории роста, отмечает Telegram-канал MMI. Потребительское кредитование, впрочем, все еще растет. В июне, как и в мае, рост составил 2% к предыдущему месяцу, следует из доклада ЦБ о состоянии банковского сектора. Однако рост кредитования в июне, возможно, поддерживался скорым окончанием действия самой массовой программы льготной ипотеки и изменением параметров программы семейной ипотеки. Потребкредитами заемщики нередко финансируют первые взносы. Выдача ипотечных кредитов в июне подскочила на 3,1% — после +1,7% в мае. Окончание программы и рост ставок приведут к угасанию кредитования.
Таким образом, в качестве базового сценария второй половины года эксперты видят стагнацию или «проседание» экономики, то есть ее выход из фазы перегрева. Однако это не станет сигналом к снижению ключевой ставки. В докладе «О чем говорят тренды» аналитики ЦБ пишут об изменении функции ставки в новой модели российской экономики. По их мнению, в отсутствие зарубежного финансирования она будет развиваться за счет внутренних источников, то есть сбережений. Для их увеличения ставки по депозитам должны ощутимо превышать уровень инфляции, а значит, оставаться высокими. «Чем больше будет устойчивая потребность в финансировании (норма инвестиций), тем выше должна быть нейтральная ставка при прочих равных условиях».
Более широкий вопрос состоит в том, вернется ли экономика после периода «проседания» во втором полугодии 2024 года к следующему рывку в первой половине 2025-го, или мы имеем дело с исчерпанием факторов, обеспечивших спурт роста в предыдущие два года? Анализ ЦМАКП скорее указывает на второй ответ. В конце концов, ключевым драйвером роста военного времени стало повышение заложенной в бюджет «цены отсечения», то есть тех доходов от экспорта, которые направляются на финансирование экономики. В течение двух лет экономика «переварила» этот стимул, прошедший через различные трансмиссионные механизмы: кредитный, инвестиционный, потребительский. И теперь будет остывать и корректироваться, выходя на новую долгосрочную траекторию в условиях санкций и повышенного уровня расходов, параметры которой еще не до конца известны. Впрочем, пока это только предположение.