Военное кейнсианство 2.0: обвал инвестиций в гражданском секторе обернется сокращением доходов и частного потребления

Инвестиционный разворот

В недавно обновленном прогнозе правительство России резко понизило ожидаемые показатели по инвестициям на 2026-й и следующие годы. В первом полугодии объем инвестиций упал почти на 10% к первому полугодию 2025 года, так что правительство почти не опоздало с изменением текущего прогноза, в котором ожидалось их сокращение по итогам года всего на 1,5%. В мае, когда этот прогноз был подготовлен, правительственные чиновники любили рассуждать о том, что нынешняя инвестиционная пауза — закономерное явление на фоне инвестиционного бума предыдущих лет. 

Спад первого квартала сразу на 14% объясняли «волатильностью» и высокой базой прошлого года. На первый квартал действительно обычно приходится всего около 15% годовых инвестиций, поэтому даже весьма плохие его показатели могут размыться в объемах следующих периодов. В этой логике майский прогноз правительства на текущий год (–1,5%) был лучше, чем фактические результаты прошлого (–2,3%). Правительство полагало или делало вид, что речь идет о коррекции, охлаждении инвестиционной лихорадки предыдущих лет (этот взгляд на ситуацию в российской экономике пропагандирует президент Путин). Однако данные за полугодие, хотя и несколько скорректировались относительно первого квартала, не оставляют сомнений, что фронт спада в инвестициях расширяется и носит структурный характер. Минус 10% по полугодию — это не охлаждение.

Инвестиционный бум 2021–2024 годов действительно был впечатляющим по своим масштабам. Вообще же инвестиционная история России последних трех десятилетий включает три ярко выраженных периода. Сначала — девять лет мощного инвестиционного подъема, с 1999-го по 2008-й, когда средние темпы роста составляли 13,4% в год, а объем инвестиций 2008 года в 3,3 раза превышал значения 1998-го в реальном выражении. Затем — 12 лет почти полной стагнации: в 2009–2020 годах средние темпы роста составляли меньше 1%. Новый инвестиционный бум начался еще до войны — в 2021 году, на выходе из ковида, — и продолжался четыре года: инвестиции росли средним темпом 8,4% в год.

График 1. Динамика инвестиций в основной капитал, 1999–2026, %

Перелом произошел во втором квартале 2025 года: инвестиции начали сокращаться и находятся на этой траектории уже пять кварталов подряд. Самая длинная за последние 28 лет серия последовательного снижения инвестиций — из девяти кварталов — пришлась на 2014–2016 годы; второй по продолжительности эпизод, последовавший за мировым финансовым кризисом 2008 года, растянулся на шесть кварталов в 2008–2010-м. Нынешняя инвестиционная пауза точно превзойдет его по продолжительности. С точки зрения масштабов нынешний инвестиционный спад тоже выглядит вполне выразительно. Падение инвестиций на более чем 10% наблюдалось с 1998 года всего пять раз — в трех первых кварталах 2009 года и во втором-третьем 2015-го. Первый квартал 2026 года также уже вошел в этот лист.

Таким образом, на инвестиционный бум 2021–2024 годов сегодня следует смотреть как на завершенный исторический эпизод. На протяжении 12 лет перед ним инвестиции не могли пробить невидимую планку объема примерно в 21,5 трлн рублей в ценах 2021 года, в котором ее удалось наконец взломать. За следующие четыре года их прирост составил 37,9% в реальном выражении. Из 85 непересекающихся отраслей и видов экономической деятельности в номенклатуре ОКВЭД реальные инвестиции выросли в 70, причем в более чем половине из них (в 36) среднегодовой темп роста превышал 10%. Однако представление, что после такого насыщения инвестициями экономика теперь может взять паузу, не просто неверно, но скрывает от нас важнейший механизм перехода военной экономики от периода бурного роста — к стагнации и спаду. 

Деконструкция бума

Хотя инвестиционный бум 2021–2024 годов носил весьма широкий характер и, можно сказать, затронул почти всю экономику, он был в то же время весьма неоднороден. Внутри широкой полосы роста инвестиций выделяется группа из девяти отраслей и видов деятельности, которые в силу своего веса в экономике и высоких темпов роста внесли в него максимальный вклад. На них пришлось 11,3 трлн рублей из 19,5 трлн прироста инвестиций в номинальном выражении, то есть почти 60% его объема.

Таблица 1. Лидеры инвестиционного бума 2021–2024 годов

Эту группу лидеров образуют несколько хорошо различимых кластеров. Прежде всего следует обратить внимание на химический кластер (производство химических веществ и химических продуктов), рост в котором начался еще до войны. В 2021 году реальные инвестиции в химической промышленности уже выросли на 8,5%, а в 2023–2024-м темпы роста достигали 45% в год. В значительной степени за этим стоит группа больших проектов — Амурский ГХК, комплекс в Усть-Луге, Иркутский завод полимеров, позднее ДГП-2 в Тобольске, — начатых еще в 2020–2021 годах. Причем помимо корпоративных средств они опираются также на значительную государственную поддержку. Так, для комплекса в Усть-Луге предельный объем доступных средств Фонда национального благосостояния был установлен на уровне 900 млрд рублей, а для других проектов действовали стимулирующие инвестиционные меры (обратный акциз, возвратный вычет и пр.).

Интересно, что в довоенной фазе бума, в 2021 году, инвестиции в группе топ-9 растут медленнее, чем в остальной экономике. Но уже в 2022 году топ-9 прибавляют 13,2%, в то время как остальная экономика сокращает инвестиции на 1,3%. Причем этот первый подъем отражает еще не нужды военного производства, а ответ на санкционный шок и связанную с ним масштабную перестройку торговых потоков. В 2022 году быстро растут складская деятельность (+9,1%), сухопутный и трубопроводный транспорт (+17,1%), инженерное проектирование (+32,7%), строительство зданий (+23,8%). Это в значительной мере вынужденные инвестиции, связанные не с ростом выпуска в экономике, а с необходимостью создания параллельной логистической инфраструктуры на новых направлениях торговли (→ Re: Russia: Вынужденный бум).

Еще один компонент инвестиционного бума — строительство и недвижимость — также непосредственно не связан с войной. Свой вклад в него вносили и перестройка инфраструктуры, и массовая программа льготной ипотеки: запущенная в апреле 2020 года как антикризисная мера, она действовала до 1 июля 2024-го. За счет государственной субсидии программа позволяла мобилизовать значительные объемы банковского кредита (всего около 6,2 трлн рублей), а также текущих (первоначальные взносы) и будущих доходов населения и направить их застройщикам. По оценке Банка России, на пике льготные ипотечные программы увеличивали инвестиции в жилую недвижимость примерно на 10% (одновременно они повысили цены на первичном рынке примерно на 20%).

Рост инвестиций в секторе «разработка программного обеспечения» в 3,8 раза — след неудачной попытки импортозамещения в этой сфере. Реальные темпы роста составляли 37% в год, а номинальный объем инвестиций вырос с 111 млрд в 2020 году до 633 млрд в 2024-м. Собственно военный компонент инвестиционного бума проявляет себя в 2023–2024 годах. В трех отраслях, наиболее сильно нагруженных производствами для военных нужд, — «готовые металлические изделия» (ОКВЭД 25), «компьютеры, электронные и оптические изделия» (26) и «прочие транспортные средства» (30) — реальный выпуск демонстрирует аномальные темпы в диапазоне 20–40% в год, в среднем — 23%. Такой рост выпуска обеспечивается подъемом инвестиций за два года — на 54 и 24,8% в металлических изделиях и на 33,6 и 58,3% в компьютерах и оптике соответственно; в «прочих транспортных средствах», где зашиты и танки, и БМП, и, главное, дроны, инвестиционный всплеск начинается в 2024 году (+19,9%).

В топ-9 отраслей инвестиционного бума накопленный рост инвестиций составляет почти 45%, то есть около 10% роста в год. В остальной экономике он почти в два раза ниже — 26% в целом, или 6% в год. В обрабатывающем секторе кластеризация проявляет себя еще ярче. В 2024 году прирост инвестиций к 2020-му в номинальном выражении составил по обрабатывающим отраслям 3,37 трлн рублей, по трем военным отраслям — 686 млрд (20% от всех инвестиций в «обработке»), а по химической отрасли — 1,3 трлн рублей, то есть 39% от общего объема прироста инвестиций в секторе. И это выводит нас на одну из ключевых особенностей инвестиционного бума: высокая концентрация роста в «больших» отраслях-лидерах оборачивается тем, что в значительном количестве секторов и отраслей никакого бума на самом деле нет. В 2021–2024 годах реальные инвестиции во всей обрабатывающей промышленности выросли на 46,5%. Но если вычесть перечисленные выше отрасли с высокой долей военной продукции и химическую промышленность, на все прочие отрасли остается лишь около 11,7% реального прироста за четыре года, или 2,8% роста в год. Никакого инвестиционного бума большинство отраслей переработки в 2021–2024 годах не переживали, и цифра 39,7% роста инвестиций по экономике имеет к ним мало отношения.

Таблица 2. Декомпозиция темпов роста инвестиций в 2021–2024 годах, %

Реконструкция спада

Со второго квартала 2025 года инвестиции входят в цикл снижения и по итогам года сокращаются в реальном выражении на 2,3%. Главный отрицательный импульс приходит из логистики. Инвестиции в сухопутный и трубопроводный транспорт сокращаются на 32,8%, в складское хозяйство и вспомогательную транспортную деятельность — на 31,4%. Интенсивная фаза вынужденной перестройки маршрутов торговли в целом заканчивается. Это не полная остановка — третий этап развития Восточного полигона продолжается, — но масштаб вложений резко сокращается. В результате прежняя группа топ-9 в 2025 году фактически распадается на три части. Две логистические отрасли — ОКВЭД 49 и 52 — дают совокупно –1,47 трлн рублей инвестиций, в трех секторах продолжается инвестиционный бум (недвижимость, химия и электроэнергетика — +2,4 трлн), в остальных он ослабевает.

Такая кластеризация характерна, впрочем, для всей экономики. В ядро инвестиционного роста 2025 года, помимо недвижимости, химии и электроэнергетики, входят строительство зданий, прочие транспортные средства, где происходит бум инвестиций в дроновые технологии (60% роста инвестиций в реальном выражении за год), добыча металлических руд (это ряд крупных проектов в добыче золота и меди), а также пищевая промышленность — единственная потребительская отрасль в ядре. Совокупно эта группа дает около +5 процентных пунктов, или примерно 77% всего положительного отраслевого импульса, оцениваемого в +6,5 п. п. 

В ядро спада, помимо двух логистических отраслей, входят телекоммуникации, строительство инженерных сооружений и образование. Две логистические отрасли дают −5,2 п. п., то есть более 60% всего отрицательного отраслевого импульса, три остальные — еще примерно −1 п. п., или около 15% всего отрицательного отраслевого импульса. На остальные 73 отрасли и вида деятельности приходится около половины объема инвестиций. В 2024 году эта широкая промежуточная группа еще росла на 6,8%, рост наблюдался в 59 из 73 отраслей; в 2025-м картина разворачивается: растет лишь 31 отрасль, сокращаются 42, а совокупная динамика группы становится слабоотрицательной — около −1,5%.

В данных Росстата инвестиции в обрабатывающей промышленности демонстрируют в 2025 году рост аж на 10%. Однако, как и в периоде бума, эта цифра исключительно лукава. Огромный вклад в рост инвестиций сектора по-прежнему обеспечивает химия — продолжающееся строительство крупных комплексов; велик и вклад преимущественно военных отраслей. Без химии прирост инвестиций в остальной «обработке» сокращается сразу до 2,7%, а если вычесть еще и преимущественно военные отрасли, становится отрицательным — –2,3%.

Таким образом, мощный удар по инвестиционному буму в 2025 году наносит логистика, одновременно в широком диапазоне отраслей прежний рост сдувается или даже сменяется спадом, однако в узком ядре роста инвестиционный бум не только продолжается, но даже усиливается. И этот сегмент, хотя и не вытягивает инвестиции из отрицательной зоны, мощно корректирует агрегированный результат. За пределами этого ядра спад инвестиций в российской экономике уже в 2025 году находился в диапазоне 5–6%.

Данные за первую половину 2026 года указывают на новую фазу инвестиционного спада. Росстат считает инвестиции в двух форматах: по прямой отчетности предприятий — здесь спад составил 11,7% — и с досчетом на малые предприятия и не наблюдаемые в отчетности инвестиции — в таком разрезе падение в первом полугодии 2026-го оценивается в 9,9%. Спад здесь становится широким: инвестиции сокращаются в 14 из 18 крупных отраслевых разделах: «обработка» теряет 13,5%, добыча — 8,8%, транспорт — 11%, торговля — 30,6%, информация и связь — 22,8%, профессиональная, научная и техническая деятельность — 24%, образование и здравоохранение — примерно треть.

В 2025 году растущие крупные сектора еще компенсировали около двух третей валового отрицательного импульса; в первой половине 2026-го круг стабилизаторов резко сужается. Химия все еще растет, но уже лишь на 3%: многолетний химический цикл не закончен, однако его импульс заметно ослаб. Прочие транспортные средства прибавляют всего 8,7% инвестиций, хотя их выпуск продолжает расти аномальными темпами; в добыче металлических руд инвестиционный цикл продолжается (+19,6%), растут инвестиции в распределение электроэнергии, пара и воды (+14,2%), а также государственное управление, обеспечение военной безопасности и социальное обеспечение (+28%). Если убрать пять этих отраслевых стабилизаторов, спад инвестиций в оставшейся части экономики составляет уже около 17,3%, а не 11,7%.

В добывающем секторе, несмотря на продолжающийся рост в добыче металлов, инвестиции падают на 8,8%. Это связано в первую очередь с падением инвестиций в ее ядре — добыче нефти и газа — на 11,3% и с углублением падения в угольной отрасли (–38,2%). Но особенно сильный спад снова обнаруживается внутри обрабатывающего сектора. Согласно Росстату, в реальном выражении инвестиции сокращаются на 13,5%, однако без химической отрасли и «военной группы» (ОКВЭД 25, 26 и 30) в оставшихся отраслях спад составляет уже более 25% (таблица 3). Среди крупных отраслей в этой части электрическое оборудование сокращает инвестиции на 50,6%, машины и оборудование — на 31,9%, металлургия — на 27,2%, неметаллические минеральные продукты и резина с пластмассами — примерно на 19%, продукты питания — на 13%.

Таблица 3. Структура инвестиционной активности в обрабатывающем секторе, 2021–2026, %

В целом узкий потребительский контур — продукты, напитки, легкая промышленность, автомобили, мебель, розница, гостиницы и общепит — во время бума рос существенно медленнее экономики: примерно на 17% в реальном выражении за 2021–2024 годы против 38% по экономике в целом. В 2025-м он еще прибавляет около 7%, во многом благодаря продуктам питания. Здесь отсутствует, впрочем, важная часть — инвестиции в производство бытовой техники и бытовую электронику, которые растворены в производстве электроприборов и производстве компьютеров и оптики, однако их доля в «обработке» достаточно мала (примерно 0,3%), поэтому приведенная оценка вряд ли будет существенно скорректирована.

В то же время в фазе спада потребительский сектор оказывается особенно уязвим, даже несмотря на достаточно высокий спрос, — в силу отсутствия поддержки со стороны государства и высокой чувствительности инвестиций к рентабельности производства и цене кредита. В результате, например, здесь выше чувствительность не только к процентной ставке, но и к росту налоговой нагрузки. После сравнительно умеренного роста во время общего бума и еще положительной динамики в 2025 году его расчетный спад в первом полугодии 2026-го составляет порядка 20%. Падают инвестиции в пищевой промышленности (–13%), напитках (–13,9%), текстиле (–33,5%), коже и обуви (–41,1%), автомобилестроении (–8,9%), автомобильной торговле (–19,9%), рознице (–35,2%), гостиницах и общепите (примерно –15,5%). 

Военное кейнсианство 2.0

Инвестиции в экономике — это показатели будущего роста, поэтому так важно интерпретировать начало новой фазы инвестиционного спада, которую мы наблюдаем по итогам первых двух кварталов 2026 года. Как видно из этого анализа, утверждения российских чиновников, что сокращение инвестиционной активности не так страшно на фоне предшествующего инвестиционного бума, мистифицируют реальную проблему. Инвестиционный бум и развивающийся спад вовсе не являются зеркальным отражением друг друга. Часть спада действительно представляет собой окончание прежних инвестиционных циклов — прежде всего в логистике. Но гораздо более широкий спад охватывает отрасли, которые и во время бума росли слабее среднего. В результате для ряда отраслей, и в частности для отраслей потребительского сектора, наблюдаемые темпы спада в 2026 году будут означать возвращение к начальной точке до инвестиционного бума, а для кого-то и снижение относительно нее.

Применительно к недавнему периоду краткого бума военной экономики в России (со второго квартала 2023 года до четвертого квартала 2024-го) стало популярным употреблять термин «военное кейнсианство». В действительности, это понятие экономической политики был придумано в применении не к военным, а послевоенным периодам. Смысл в том, что в условиях слабого частного спроса занятость и выпуск можно поддерживать расширением военного производства, которое в результате запустит нормальный цикл экономического роста. В то же время сам Джон Мейнард Кейнс в книге «Как платить за войну?» («How to Pay for the War», 1940) описал две стандартные фазы собственно военной экономики. В первой фазе, когда в экономике есть свободные мощности и рабочая сила, рост государственных расходов увеличивает выпуск. В отличие от мирного времени в военное государство не может регулировать спрос военного сектора — он диктуется потребностями фонта. Однако по мере приближения к полной занятости и полной загрузке расширение военного спроса уже не создает соответствующего прироста. В такой ситуации государство начинает конкурировать с частным сектором за труд, сырье, оборудование и, в широком смысле, за инвестиции, которые оттягиваются из частного сектора в государственный.

За войну, утверждает Кейнс, гражданский сектор в конце концов заплатит сокращением потребления и инвестиций. В частности, если инвестиции перетекают из частного сектора в государственный, возникает инфляционный разрыв (inflationary gap): у работавшего «на войну» населения растут доходы, но гражданские отрасли, обескровленные государством, не могут ответить на них ростом выпуска. Вопрос лишь в том, каким образом будет сокращено гражданское потребление, — либо через инфляцию, либо через налоги, либо через замораживание сбережений.

Анализ структуры российского инвестиционного бума 2021–2024 годов показывает, что инвестиции были сосредоточены в ограниченном наборе отраслей (не только военных), часть из них поглощала сбережения населения (льготная ипотека), но оказалась слишком дорога для государства. В целом же отрасли потребительского цикла получили гораздо меньше инвестиций, чем в среднем по экономике, что и сформировало разрыв между ростом доходов населения и выпуском. Причем, в данный момент российская экономика по-прежнему находится в этой воронке: в ряде отраслей сохраняется рост инвестиций, усиливающий их сокращение в остальной экономике. Государственные расходы продолжают расти, также как фискальная нагрузка на гражданскую экономику на фоне высокой стоимости заимствований. У правительства практически нет инструментов, чтобы остановить сокращение инвестиций в гражданском секторе. Увеличивающийся инвестиционный разрыв — это вклад в будущий инфляционный разрыв, а значит, в будущее сокращение потребления населения, которое примет ту или иную форму.